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刘煜辉深度演讲所谓股灾性牛市,是读不懂背 [复制链接]

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*网易研究局稿件未经同意禁止一切媒体转载,包括友商,本文不构成投资决策。

刘煜辉(天风证券特邀经济学家)

要点速读

“未来15年之后,年中国要达到人均2.4万美元的目标。从现在1万美元到15年后2.4万美元,按自然增长率,这15年每年复利要跑5~6%,非人力所为。既然自然增长率顶不上去,必然的结果是,达到这个目标的其中一部分要靠汇率的升值。所以早已谋定的时点路径就是:升值+减速。”“中国今天的金融周期也见顶回落。今年的通胀应该比去年弱,那对于股票市场来讲,这就是天大的利好,股票市场最困扰的永远是通货膨胀,最舒适的交易状态永远是金融周期的下落势。”“全球治权的动态嬗变,治权的核心是什么?铸币权。如果不是大多数国家全球用人民币,都用美元,你要把美国从王位上拖下来是不可能的事情。背后的深远谋划一定是人民币国际化,靠什么?不能靠今天基于砖头经济、毛得跟纸一样的人民币,得靠法定数字货币DCEP。它背后的支撑是一个全新的、转型以后的超级经济新生态,它背后是数据场景、清洁能源为背书,这就是中国立体的超级思维。所以你的构局一定要围绕这个,去形成投资结构的主线逻辑,如果偏离这个结构,那就被时代的洪流远远甩在后面,转身都困难。”“拜登政府任命的最核心的一个官员,美国新的国安顾问苏利文,44岁年轻人,民主党未来的“奥巴马”,哈佛的法学博士。你去看看他一篇文章的定调,用了一个词叫共存(coexistent),中美之间经过4年拉锯的博弈,它突然发现不能消灭对手,只能接受一个事实,就是尽可能利用规则阻止中国实现伟大国家的进程。”“两个轮子,一个轮子是美国央妈做货币的,一个轮子是中国,中国是做杠杆、做乘数的,叫中国杠杆。我们的宏观杠杆率上升了约30个点,两个巨人的轮子同时舞起来,生成的通货膨胀。在全球信用本位的结构中间,通胀是不均匀分布的,咱家得吃掉通胀的大部分。”“我们看到的股票市场是一个牛市,但这个牛市它是个新生儿,它只有两年时间,是我们在年启动了伟大的资本市场基础制度改革以后得来的。”

“从价上看,这个牛市不是散户投资人心中所憧憬的中证的交易型牛市。很多人心里不满,去年没赚到钱,心里很多的怨气,网上最近说这个叫股灾性的牛市,这就是读不懂背后的市场认知。”

“中国光伏完整产业链,统治全球,把光伏的成本降了90%,如果光伏继续铺开,全球的能源成本有望下降40~50%。全球的碳排放有可能下降50%,这就是中国未来构建人类共同命运体背后的领导力。”

“有很多股票确实是交易打出来的锚,对于没认知到这一点的根本下不了手,比方说最近的‘天下五水’,那五个水把你给涨懵了,茅台、金龙鱼、农夫山泉、伊利,还有一个海天酱油,‘天下五水’,必选消费品。”“今天我们确立的股票重心一定要放在生产的环节,特别是先进制造业,转型升级,进口替代,产业链供应链上‘卡脖子’的点。互联网平台的那些股票最慷慨的(溢价)时间,去年可能已经过去了。”

正文

今天我跟大家汇报的题目是三个认知:

第一个宏观认知,

第二个市场认知,

第三个国家认知。

讲到宏观认知。不可回避,一定要看到国家时代大的背景板。

今天的世界不是一个群雄并起的结构,就是两极争霸,用我们中国自己的语言讲叫百年未有之变局。

去想百年前的今天,~,全球发生的最重要的一个事件,治权发生了一次转移。经过一战以后,全球的治权从日不落帝国交到了今天的美帝,转眼年了。

最近的这50年,最伟大的事件无疑是中国的改革开放。40年改革开放,中国靠着自己的努力改变了世界的格局,实现了伟大的经济崛起。

到了今天,特别经过年这么大的全球公共事件新冠的冲击,到年终算账,我那天算了一个账,去年中国成长了2%,美国掉了4%,人民币兑美元升了9%,最后一算账,你惊人地发现中国今天的经济总量已经达到了美国的75%。

美国人自己也在评估,经过特朗普时代,过去4年的折腾,闯入瓷器店的大象横冲直撞,自损式的极限施压,一系列折腾以后,他自己也会评估,美国的精英也会评估。

中美之间的历史博弈一定不是冷战的剧本,它就是中国讲的百年未有之变局,不可能是当年的美苏突然一方轰塌,柏林墙倒塌,结束竞争的游戏。未来是全球治权动态均衡结构的不断嬗变。

年,美国经济可能只有中国的75%,美国只能尽可能阻止中国发展进程

对于中国来讲,我们去年开了伟大的、划时代意义的、具有极高历史价值的中共的十九届五中全会,五中全会上我们制定了未来15年的长远规划,它深远谋划了未来的30年。

也就是在未来的30年,我们中国面临着两个确定性的实现:

第一个15年在规划中讲得很清楚,到年我们人均GDP要达到中等发达国家水平,中等发达国家水平是什么水平?门槛是葡萄牙,人均2万美金。

所以你取个中位数,大概是2.4万美金,2.4万美金乘15亿人口,那就是未来15年中国一定会成为全球第一经济体,超过美国,我们能包办,这是确定式事件。

在此基础上再干15年,这就到了我们确定的第二个年,年,中华人民共和国成立周年的时候,那时候你很可能看到另外一个确定性场景,美国(GDP)只有中国的75%,全球治权的均衡结构、动态均衡结构不断嬗变,对应的就是这两个确定性。

所以对于美国精英来讲恐怕也要调整。我建议大家去看一下拜登政府任命的最核心的一个官员,美国新的国家安全顾问苏利文,44岁年轻人,民主党未来的奥巴马,哈佛的法学博士。

你去看看他的一篇文章的定调,用了一个词叫共存(coexistent),中美之间经过4年拉锯的博弈,它突然发现不能消灭对手,只能接受一个事实,就是尽可能利用规则阻止中国实现伟大国家的进程,这就是宏大的背景。

美国未来只能MMT

对于美国来讲,它要做的是什么?MMT,没有别的路。

拜登接收的是个烂摊子,从积极的意义来讲,对于今天的美国,走出长期停滞的陷阱,改变过去30年、40年的下滑通道;从现实来讲,入不敷出,去年一年政府的赤字增加了2.7万亿(美元)。

对于他来讲,未来这个情况,通过加税、税制结构的改革,根本不可能改变今天美国的撕裂,人和资本的尖锐矛盾,只有一个方式,MMT。

无论从积极还是从消极接受现实的角度,去考虑MMT是必然的选项。

所以通过去年新冠这个事件,美国已经抛弃了过去年,汉密尔顿立国时期所确立的经济原则——财政的平衡,MMT从书卷中间、理论的探讨成为政治的实践。

去年是一个大通胀,中国要吃掉通胀大部分

所以今天的世界,我们讲宏观,其实没有宏观,宏观就是一点,通货膨胀。

去年事实上是一个大通胀,通胀从专业的角度不需要我多解释,很好解释,全球化结构背后的支撑。

美元的信用流从来靠的就是两个轮子,美国是做基础货币的,美联储是世界的央妈,把资产负债表规模从去年低点3.8万亿扩大到7.3万亿美元,所以去年这个轮子是高速舞起来。

中国干什么了?我们对冲疫情的不确定性,从经济上去看,确实也是钱砸出来的,34万亿的社融,30个点的宏观杠杆率上升。因为中国是做杠杆的、做乘数的。

两个轮子,一个轮子是美国央妈做货币的,一个轮子是中国,中国是做杠杆、做乘数的,叫中国杠杆。

我们的宏观杠杆率上升了30个点,两个巨人的轮子同时舞起来,生成通货膨胀。

在全球信用本位的结构中间,通胀是不均匀分布的,咱家得吃掉通胀的大部分。人家使的是美元,铸币权啊,治权的核心是铸币权。

这个信息,全球资本心领神会,11月30号,拜登上来的第一个经济内阁阁员的任命就是让中间那个白发老太太(耶伦)做财政部长,量宽央妈做财政部长,这个信号还不明确吗?货币财政要合流。

所以全球的资本心领神会,从11月30号开始的riskon过程,把比特币一把抡了小50%,铁矿砂抡了30%,铜、油抡了10%,SP也涨了百分之三四,对应的就是MMT。

因为展望今年,美联储两个轮子,美国轮子还要高速的转。

拜登10月2号就职以后,两院又是蓝色浪潮,民主党控两院这是意外之喜,大家都预期之外的,原来还以为是分制,最后变成一个蓝色狂潮。你想一想,后面这个轮子上10万亿指日可待的事情。

中国只有一个选择:减速制动

对于我们应该怎么选择呢?因为生产出来通货膨胀,按照现有的美元信用本位的体系,没办法,咱家机制上得吃掉大部分。

所以对于我们来讲只有一个选择,减速制动,中国的杠杆要减速制动,所以你看到中央经济工作会议提出的货币政策,下面的答案是什么?保持杠杆率的稳定。

你把它解构一下,怎么样保持杠杆的稳定?

分子分母你算啊,分子的速度,债务的速度去年是13.8,今年得回到多少?回到11以下,所以分子是要乘一个1.11。

分母是多少?

按照惯性,名义GDP能冲到10以上,而且一季度非常扎眼。

我们测算,一季度20%的GDP增长,到四季度得变成5%,平均下来得到10以上,所以分母也乘个1.1,分子分母约掉以后,杠杆率才能稳定。

它的背后对应的是什么?减速制动,你金融周期得往下走。

中国要达到人均2.4万美金的目标,一部分要靠汇率的升值,人民币今年不会升很快

从6月份以后,人民币开启非常迅猛的升值,半年时间9%、10%。

背后的背景是什么?大家不用去讨论。

但是我可以告知大家人民币升值背后的远和近,从远程来看,人民币长程升值通道,我个人认为是早已谋定的。

因为你去看看年远期规划,我们制定的那个明确目标,未来15年之后,年中国要达到人均2.4万美金的目标。从现在1万美金到15年后2.4万美金,按自然增长率,这15年每年复利要跑5~6%,非人力所为。

既然自然增长率顶不上去,必然的结果是,达到这个目标的其中一部分要靠汇率的升值。所以早已谋定的时点路径就是升值+减速。

远程来讲一定是升值轨道,但从近程来看,人民币名义汇率和真实汇率之间,我一直在讲巴拉萨·萨缪尔森模型,为什么这么大的通货膨胀,通货膨胀对应的巴拉萨·萨缪尔森模型模型,就是名义汇率和真实汇率之间的巴萨裂口,裂口没有收敛,没收敛的情况下还要张大,增加短期的通货膨胀,克服通货膨胀的压力。这是决策可能要平衡的。

所以今年也不会升很快,去年升了一把快的,今年一定是阻滞性的,但长程的目标很清楚。

中国的政策直接对应的是反通货膨胀,今年的通胀应该比去年弱,对股票市场是天大的利好

所以对于咱家的政策来讲,去年6月份开始,直接对应的就是反通货膨胀。

你看得出来一系列东西,那些细节都可以忽略不计,你去看主线,主线一个目的就是反通货膨胀,而且这一把反通货膨胀,雷霆万钧之势,连续地靶向恒大、蚂蚁、刚兑,看似孤立偶然,背后一气呵成。对标的是就是需求侧堵点。

因为这三个符号对应的是什么?房地产、互联网垄断平台、刚性兑付的地方政府庞氏债务,这不就是通货膨胀产生的三个点吗?

我们的决策应该是非常睿智的、老成谋国的。

国民经济的4个环节,生产、分配、流通、消费。互联网垄断平台的势力之所以强大,是因为它把中间这一段控掉了。

小姐姐们为了李佳琦一天可以买根口红,中低品质的商品大规模化,对B端产生极尽挤压,只能是压缩利润空间。

平台的强就强在这里,为什么变成租金,为什么叫垄断?垄断的背后就是经济租金,为什么要反它?不是那些民间八卦的、各种版本的故事,背后的各种纸牌屋,那都不重要。

核心还是回到国民经济的四个循环,它就是个垄断租金,所以宏观的结论是金融周期,中国今天的金融周期也见顶回落。今年的通胀应该比去年弱,那对于股票市场来讲,这就是天大的利好,股票市场最困扰的永远是通货膨胀,最舒适的交易状态永远是金融周期的下落势。

所以,作为交易最灵敏的资本,在恒大、蚂蚁、破了刚兑之后,每一个环节大家都心惊肉跳,系统性风险要溢出,但是打完之后,咱家的股票,咱家的核心资产拾级而上,这就是股票市场的逻辑。

股票市场是一个牛市,它是一个增量市场

第二个,市场认知。

我们站在今天时点做今年的投资,一定要认识到,我们看到的股票市场是一个牛市。

但这个牛市它是个新生儿,它只有两年时间,是我们在年启动了伟大的资本市场基础制度改革以后得来的。

我经常讲一个笑话,我说一个30岁的证券市场老兵,你前面28年的职业经验都可以归零,没有意义。因为大家都站在同一起跑线,面对着中国一个伟大繁荣的,有深度和广度的资本市场。

从量上看它是一个增量市场,为什么是增量市场?

因为它的背景是刚性兑付的金融条件逐渐破掉以后,家庭财富边际改变的强大力量已经形成。

过去10多年搞股票基金最多的时候卖了3万亿,年的时候搞杠杆牛卖了3万亿,最后泡沫破一路萎缩,跌破了2.5万亿,去年一年翻了一倍,6万亿,今年开年基金又大卖。按照这个背景你去推演,今年基金依然大卖。

因为对于老百姓家庭来讲,财富只有三个通道:

一个是房子;

一个是刚性兑付的金融产品;

一个是股票市场。

前两条路都设有路障,只有股票市场“牵一发动全身”,是五大要素市场的“枢纽”。

这个牛市不是中证的交易型牛市

从价上看,这个牛市不是散户投资人心中所憧憬的中证的交易型牛市。

很多人心里不满,去年没赚到钱,心里很多的怨气,天天发文章,网上最近说这个叫股灾性的牛市,这就是读不懂背后的市场认知。

我们做的指数,有核心资产指数,12个赛道选出家公司,是各个赛道中间中国最好的一批有代表性上市公司。

大家说你这多家公司,占现在多家公司,只有一个零头,你再看市值代表性,这多家公司,它代表的市值占到了全部A股市值加上港股通可投中国公司标的的30%。

一个市场中间30%的市值核心资产,过去两年涨了2.7倍,它不是牛市吗?依然是个牛市。

只不过我们过去28年的经验,希望看到的牛市叫中证,它代表交易性的股票,这个股票确实很萎靡,确实很磨人,很多指数涨它就不涨。

我开一个玩笑说中国现在有三个指数,分别对应穿越通货膨胀的三个指数。

第一个指数叫通货膨胀的情绪指数,白酒是通胀的情绪指数,用了一个中文词叫“浪”,最近很火的叫乘风破浪的姐姐,所以第一个指数叫“浪”指数。

第二个指数我们讲的核心资产是通胀的穿越指数,不断的穿越,不断的创出新高。

很多人希望这个锚指数掉下来。但不管怎么轮动,它不断向上穿越,这就是有个词叫做“禅”,“禅”是什么意思?坐禅打坐,禅定安定的意思。

第三个指数叫折磨指数,就是我刚才反复提到的中证,在交易型中间来回搏杀,确实很纠结但不赚钱,就看着别人赚钱,心里比年的大熊市还要难受。

这是我讲的市场认知,必须要建立这个认知,你不建立这个认知,未来没有前途。

中国经济转型的两大引擎:数字化和清洁能源

第三个,国家的认知。

理解国家,你看到中国这艘巨轮,在惊涛骇浪的过程中,过去两三年行稳致远来到今天,它一定是有一个老成谋国的顶层设计,绝不是东一榔头西一棒槌,临时抱佛脚,它一定有一个深远的谋划,背后一定存在着超级思维,这就是我讲的中国怎么转型?

去年开了三个重要的会,十九届五中全会、中央政治局会议还有年底的中央经济工作会议,明确地勾勒出中国未来经济转型的两大引擎:

第一个数字化;

第二个清洁能源。

中国砸巨资十几万亿打造了一条5G高速公路,但高速公路两边的应用场景就是房地产,招商引资我们没搞,没有车流量。

为此我们中国人自己动手,一定要创造高速公路的车流量,宏大的车流量。它背后对应的是一个强大的超级AI经济生态,叫制车、制厂、制家。

5G推进的应用场景是什么东西?

最主要的应用场景一个来自于车,一个来自于工业互联网,智能制造。

这样一个体系,一定要掌握在中国人自己可靠的、安全的能源体系中间才能支撑。

你想想未来30年中美历史性的对决博弈,要是绑在美国人的化石能源体系下面,美国人背后搞点阴谋诡计,对应的就是中国经济的脆弱性。所以与之配套的一定是清洁能源,极高的谋划,碳排放、碳中和。

中国为什么要把光伏、核能、储能放在优先发展地位?

中国光伏完整产业链,统治全球,把光伏的成本降了90%,如果光伏继续铺开,全球的能源成本有望下降40~50%。

全球的碳排放有可能下降50%,这就是中国未来构建人类共同命运体背后的领导力。

支撑这个体系靠什么?靠一个繁荣、有深度和广度的资本市场,这是我们年年底牵一发动全身,五大要素市场的优先谋划。

前瞻性的规划,先把这个市场造起来支撑它,深远谋划未来的目标是什么?

目标一定是百年未有之变局,全球治权的动态嬗变,治权的核心是什么?铸币权。

如果不是大多数国家在全球都用人民币,要把美国从王位上拖下来是不可能的事情。

背后的深远谋划一定是人民币国际化,靠什么?不能靠今天基于砖头经济、毛得跟纸一样的人民币,得靠法定数字货币DCEP。

它背后的支撑是一个全新的、转型以后的超级经济新生态,它背后是数据场景、清洁能源为背书,这就是中国立体的超级思维。

所以你的构局一定要围绕这个去形成投资结构的主线逻辑,如果偏离这个结构,那就被时代的洪流远远甩在后面,转身都困难。

这就是我们讲为什么要做多中国的三个认知。

最后我总结了8点。

第一个,核心不会散,因为核心是市场成熟的标志。

不要想着交易型的股票哪一天可能活跃一下,活跃一下交易性机会也有,但是两者之间的剪刀差不可能收敛,这定了型。

因为核心是市场成熟的标志,我们可以不断丰富核心就是“锚”的内涵,动态优化“锚”的结构。

克服通货膨胀、滞涨是一场持久战

第二个,充分认知克服通货膨胀,滞涨是一场持久战。

无论从国际到国内,通货膨胀一定是一个持久战,只有理解它是个持久战,才能够充分理解在投资交易过程中间,今天的资本,特别是交易资本对于“确定性溢价”疯狂的追逐。

有很多股票确实是交易打出来的“锚”,对于没认知到这一点的根本下不了手,比方说最近的“天下五水”,那五个水把你给涨懵了,茅台、金龙鱼、农夫山泉、伊利牛奶,还有一个海天酱油。

新能源也把你涨懵了吧,军工也把你搞懵了,它背后是什么?都是个宏观问题。

宏观通货膨胀,滞涨的条件下,确定性溢价是最大的稀缺性。

没办法,疯狂的追逐,只要确立了确定性的方向,无论确定性方向是来自于宏观时钟、产业趋势、行业头部,无所谓。

互联网平台股票最慷慨的时间已经过去了

第三,制造锚背后的国家意志诠释是制造强国,质量强国。

生产、分配、流通、消费这4个环节,过去中国的富豪都产生在中间两个环节——分配和流通,前10年是房地产,后10年是马云等创造的互联网平台。

今天我们确立的股票重心一定要放在生产的环节,特别是先进制造业,转型升级,进口替代,产业链供应链上“卡脖子”的点。

互联网平台的那些股票最慷慨的时间,去年可能已经过去了,未来会不会走降,不知道,在于他们的觉悟。

紧扣数字经济、清洁能源两大引擎,军工肩负的是时代的使命

第四个,紧扣两大引擎,数字经济、清洁能源,立体谋局,超级思维。

第五个,军工肩负的是时代的使命。

年12月16日-18日,中央经济工作会议召开,那周星期五晚上大家看新闻联播后,我写了一个段子,第一句话“强化国家战略科技力量”,我第一反应就是军工,从那天开始,军工指数到现在半个月的交易时间,涨了30%,这就是转化。

数字货币需要强大的系统技术去支撑,中国卡脖子的短板一个在材料,一个在设备

第六个,中国强力推进数字货币,这个含义可能市场还没领悟到。

数字货币一定要遇到强大的系统技术去支撑,中央政治局去年搞了几次学科学的学习,其中两次都在这个方向,一次学区块链,一次学量子。

我觉得这个方向,中国产业的背后是一个景气刚刚释放的窗口,正在勃然的打开。

第七个,材料设备是关键。

中国制造强在什么?制成的部分,强大的工业集成能力,强大的产业链集约,中国卡脖子的短板在什么?一个在材料,一个在设备。

所以这就有了中央经济工作会议的第二句话,叫“增强产业链供应链自主可控能力”。

“卡脖子”、“独门绝技”、“接榜挂帅”,它背后对应的基础零配件、基础工艺、关键基础材料,这些都贴着传统行业的标签,金属材料、精细化工、机械设备后面你只要去开发,我个人感觉有大量的牛股。

我们不主张去择时,但是也有择时的机会

第八个,虽然是长牛,我们不主张去择时,但是也有择时的机会。

择时的机会今年来自于什么?来自于当我们通胀和反通胀的斗争。

我们克服通胀初见成效的时候,那些具有PEG比较优势的股票将快速释放交易的弹性。

我们过去经常看到,当克服通货膨胀那一刻,市场认知到的时候,那些PEG估值也不是特别高,而且带着G,有百分之二三十的成长,你看那些股票,两三个星期给你干百分之四五十,这样的机会还是要抓的。

来自刘煜辉在年1月10日中国首席经济学家论坛年会上的发言,经本人授权发布。本文内容不构成投资决策。

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